«Мы не берём плечо, и это нас спасло»: откровенный разговор с сооснователем Активо о ЗПИФах недвижимости

Михаил Кострамин, сооснователь Активо, — о стратегии компании, проблемных фондах, рынке складов и офисов, и о том, почему недвижимость в ЗПИФ лучше квартиры от застройщика

Активо — одна из первых платформ коллективных инвестиций в коммерческую недвижимость в России. Более 11 лет компания помогает частным инвесторам покупать доли в торговых центрах, складах и офисах через механизм ЗПИФ. В подкасте «О ЗПИФах недвижимости» Михаил Кострамин ответил на острые вопросы — в том числе те, что прислали действующие пайщики.

Почему Активо уступает конкурентам по объёму СЧА

Активо — один из пионеров рынка, но сегодня по размеру активов под управлением компанию обходят и крупные банки, и ряд частных игроков. Михаил объясняет это осознанным выбором, а не ошибкой.

Главный принцип компании — отказ от кредитного плеча. «Если у тебя есть долг, арендатор это знает и начинает вести переговоры с позиции силы. Прилетает чёрный лебедь — ты не можешь пересмотреть ставку аренды, а кредит начинают разрывать. Это полный крах», — говорит Кострамин.

Пока конкуренты с плечом быстрее наращивали активы, Активо держалось консервативной стратегии. Впрочем, сейчас в компании задумались над запуском квалифицированного фонда с кредитными средствами — с условием быстрого погашения долга.

Вторая причина отставания — отсутствие собственного оборотного капитала для формирования фондов. Ряд игроков сначала покупает объекты на свои деньги, а потом перепродаёт в рынок. У Активо другая модель: сначала привлечение инвесторов, потом покупка.

Почему Активо покупает вторичку, а не новые объекты

Стратегия компании — покупать объекты на вторичном рынке, а не у застройщиков. Причина проста: на вторичке можно купить значительно дешевле.

Яркий пример — склады в фондах Активо 21 и 22. Объекты куплены по ставке аренды 6 000 ₽/кв. м, тогда как рыночная ставка — 12 000 ₽. Срок действия договоров по старым ставкам — 2–3 года. Через это время арендный поток вырастет вдвое.

Для крупных игроков — Сбера, ВТБ — такие сделки на 1–1,5 млрд рублей просто не интересны: голова болит столько же, сколько от сделки на 10 млрд, а объём несопоставим. Активо, будучи меньше, находит именно такие возможности — нередко через региональных брокеров, до которых «информация в информационный век почему-то не доходит до Москвы».

О новых фондах: склад в Краснодарском крае и офис у Москва-Сити

Активо 22 — мультитемпературный склад в Краснодаре. Часть площадей сдана по рыночной ставке 12 000 ₽, другие 50% — ещё по старым 6 000 ₽. Цена покупки — 59 000 ₽/кв. м без НДС (около 73 000 ₽ с НДС), что существенно ниже рыночной стоимости строительства в 94 000 ₽/кв. м. Потенциал апсайда при перезаключении договора аренды — удвоение доходности.

Активо 23 — офис класса B+ в здании «Европа Билдинг» на западном направлении Москвы, рядом с Москва-Сити. Цена — 426 000 ₽/кв. м без НДС, при диапазоне оценки 500–700 000 ₽. Вакантность в районе — около 5%, ротация арендаторов — максимум 2 месяца. В модель заложена индексация аренды 10% в год.

Честно о проблемных фондах

Михаил не уходит от неудобных вопросов. Часть фондов — особенно из первых, где объектами служил стритритейл — показывает невысокую доходность: 8–10% годовых. Причины:

Уход арендаторов из небольших помещений стритритейла сложно компенсировать.
Рост расходов: зарплаты инженеров выросли вдвое, кадастровая стоимость по всей стране повышается, коммунальные расходы растут.
Неравномерные выплаты: в торговых центрах с сотней арендаторов платежи приходят неровно — в декабре больше, в январе меньше. Это создаёт панику у пайщиков, даже если план по году выполнен.

По проблемным фондам стратегия такая: дождаться снижения ключевой ставки, дождаться роста интереса покупателей к торговой недвижимости — и продать актив, переложившись в более перспективный. Именно так было сделано с одним из объектов в фонде Активо 16: продали на 20% дороже покупки, купили особняк на Протопоповском переулке, где сидит арендатор РЖД.

Ликвидность: слабое место, над которым работают

Низкая биржевая ликвидность паёв — один из главных упрёков инвесторов. Михаил объясняет: большинство паёв продаётся на внебирже ещё на этапе формирования фонда, а те, кто купил, не хотят продавать. Никто не торгует — нет оборота на бирже.

Тем не менее с фонда Активо 20 все новые фонды выводятся на Московскую биржу. Параллельно ведутся переговоры с рядом брокеров о подключении маркетмейкера. «Он не даст большой ликвидности, но поможет тем, кто торопится выйти», — говорит Кострамин, оговариваясь, что маркетмейкер с небольшим лотом в 5–10 млн может двигать тонкий рынок на 5–7% в день.

Комиссии и структура расходов

В фондах Активо комиссия составляет 8,5% от чистого операционного дохода плюс 0,5% от СЧА (спецдепозитарий, аудитор и т.д.). Это аналог комиссии за успех — управляющий зарабатывает только тогда, когда зарабатывает инвестор.

Для сравнения: у некоторых крупных игроков комиссия берётся от объёма активов вне зависимости от результата. Структуру комиссий в Активо собираются пересмотреть после запуска собственной управляющей компании — переписать в формат, стандартный для рынка.

Взгляд на рынок по сегментам

Торговые центры — под давлением. Фэшн-ритейл трансформируется, арендаторам тяжело. Но топовые локации невозможно повторить: такие площади «при Лужкове строили у вокзалов», сейчас так нельзя. Долгосрочно это очень ценный актив, а продавцы сейчас сговорчивы. Михаил считает, что при правильном выборе объекта это отличное время для входа.

Склады — понятный и прогнозируемый сегмент. Но есть риск технологического устаревания: требования Ozon, роботизированные сортировки, новые нормы по электричеству. Активо заходит аккуратно — только по низкой арендной ставке с апсайдом.

Офисы — дефицит качественных площадей в Москве, ставки аренды сильно выросли. Исторически Активо избегало офисов из-за низкого капрейта при покупке. Сейчас зашли через «Европа Билдинг» и видят сегмент перспективным.

ЦОДы — интересно, но пока слишком изменчивый рынок. Требования к оборудованию через 3 года могут полностью поменяться, и старый склад стоек окажется неактуальным. Активо наблюдает, но не торопится.

Могут ли пайщики жить на доход от ЗПИФов?

Один из самых философских вопросов подкаста. Тезис инвестора: тело пая индексируется примерно на уровень инфляции, а арендный поток (около 10% годовых) можно тратить целиком — и так бесконечно.

Михаил в целом соглашается, но добавляет два нюанса. Первый: при ликвидации фонда потребуется вернуть НДС в бюджет — это уменьшит итоговую выплату. Второй: эксплуатационные расходы со временем растут, а торговые центры могут потребовать дорогостоящей реконцепции.

В долгосрочной перспективе он верит в недвижимость как защиту от инфляции: «Напечатали деньги, инфляция выросла — ты перезаключил договор аренды, получил новую оценку. Ты по-прежнему состоятельный человек».

Личный портфель Михаила

85–90% инвестиционного капитала — в ЗПИФах. Приоритет — фонды Активо, где всё понятно изнутри. Плюс спекулятивная позиция в паях других игроков: полтора года назад купил ряд фондов с дисконтом 50% к СЧА, сейчас фиксирует прибыль. Оставшаяся часть — в золоте, как защита от «чёрных лебедей» и возможность быстро переложиться в новые возможности.

Главное из подкаста — коротко

Отказ от плеча — осознанная стратегия, не ошибка. Но компания думает над квалфондом с кредитом при быстром погашении.
Лучшие сделки — на вторичке по ниже рынка ставке аренды. Крупным банкам такие объёмы неинтересны.
Проблемные фонды есть — это стритритейл раннего периода. Стратегия: ждать снижения ставки, продавать и перекладываться.
Ликвидность будет улучшена: маркетмейкер, вывод крупных фондов на биржу.
Комиссия — 8,5% от дохода, что справедливо: зарабатывают вместе с пайщиком.
Диверсификация по сегментам важнее попыток угадать «следующий склад».

Подкаст «О ЗПИФах недвижимости», гость — Михаил Кострамин, сооснователь Активо. Материал подготовлен на основе расшифровки интервью и не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией.